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Economía
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  2015: SIN CRÉDITO NI SOJA, LA RECESIÓN SE ACENTÚA
17/oct/2014
Por: Ramiro Castiñeira
La sentencia equivale a multiplicar x4 el capital reclamado y en default desde el 2001, lo que convierte los USD 400 millones de capital adeudado, en USD 1.600 millones tras los intereses y punitorios. Si se replica el fallo a toda la deuda que no ingresó a los canjes, el monto total a pagar suma USD25.000 millones, equivalente a 5% del PBI. Vale recordar que el reciente acuerdo con el Club de París implicó multiplicar por x2 el capital adeudado.
Argentina decidió no acatar la sentencia aludiendo que su pago antes de 2015 pondría en riesgo los canjes de deuda de 2005 y 2010 por la cláusula RUFO. El Juez Griesa advirtió que el argumento no es válido e impidió que el Gobierno pague el servicio de la deuda externa sin antes acatar primero su sentencia, dejando a la Argentina encaminada a un nuevo default. Ante la imposibilidad de pago en el exterior, el Gobierno sancionó la “ley de pago soberano”, que habilita al ejecutivo a cambiar unilateralmente el domicilio de pago de la deuda externa. Al margen del elevado riesgo legal que ello implica, su instrumentación es un paso concreto que va mucho más allá del 2014, tomando fuerza la tesis de que la RUFO es sólo una excusa para no acatar la sentencia. Si la cláusula RUFO es sólo una excusa, la duda se develará el primer día del 2015. Pero aún si el Gobierno no tiene estrategia más allá de fin de año, no descartamos que el acelerado deterioro macroeconómico del último trimestre del 2014, condicione al Gobierno a repensar la estrategia y finalmente pagar la sentencia en 2015, con el objetivo de moderar la crisis que se gesta. En efecto, es que al mismo tiempo que Argentina se encamina a un nuevo default por no acatar un fallo que le pondría punto final al default del 2001, el precio de la soja en el mercado internacional colapsó más de un 35% en sólo semanas. Las malas noticias que vienen del exterior se conjugan con una inflación superior al 40%, agotando el margen que dejó la devaluación de enero. En este contexto de soja en baja, inflación en alza y default en puerta, la expectativa de devaluación del peso vuelve a retomar fuerza, empujando el dólar informal a $15,10 lo que implica una brecha con el oficial superior al 78%.
En definitiva, la decisión de no acatar el fallo no sólo cortó casi toda posibilidad de crédito externo para moderar la restricción externa en 2015, sino que el colapso del precio de la soja a USD 340 la tonelada, promete agravar la falta de dólares, afectar reservas y deteriorar aún más el nivel de actividad. Simple, si los dólares no los trae la soja, ni la deuda, el nivel de consumo continuará ajustando a la baja hasta estabilizar nuevamente el nivel de reservas del BCRA, que suponemos perforarán los USD20.000 millones tras el pago del Boden 2015, ley local. El 2014 cerraría con una contracción del ‐2,6% del PBI, y para 2015 proyectamos otra baja de ‐3,2% del PBI, que posiblemente precipite en un demorado acuerdo con los holdouts. Vale advertir que si bien un rápido acuerdo en enero podría recortar ampliamente la caída, no la revertiría. Es que la combinación de inflación lanzada arriba de 40% y soja colapsando un ‐35%, en ese marco no habría ingreso de dólares suficiente que permita sostener el consumo, por lo menos no hasta que Argentina muestre clara intención de resolver también la inflación, el cepo cambiario, el déficit fiscal y el INDEC, aspectos que quizás recién se definan con la llegada del próximo Gobierno. En suma, el 2015 sin crédito ni soja, la recesión se acentúa.
La devaluación del 25% en el mes de enero, generó el quiebre nominal necesario que todo proceso de ajuste implica para hacer caer el consumo y frenar la pérdida de reservas. Así, mientras que en 2013 el BCRA perdió USD 12.700 millones de sus reservas, en 2014 la pérdida suma USD 2.600 millones a la fecha. Es decir un 20% del drenaje de reservas del año pasado. En números, la devaluación del peso a septiembre acumula un alza del 50% interanual, que elevó la inflación a un nuevo rango cercano al 40% interanual, pero los salarios y jubilaciones se mantuvieron en la lógica previa y se incrementaron poco más de 30% en igual periodo. Ello implica que tras la devaluación, los ingresos de los asalariados y jubilados cayeron casi un 7% contra la inflación, y un 15% contra el dólar oficial. A la caída del salario y jubilaciones en términos reales, se sumó un ajuste del crédito al sector privado, producto del alza en las tasas de interés y la recesión. Mientras que el crédito a privados crecía más de un +10% en términos reales en 2013, en 2014 cae a un ritmo cercano al 15% real interanual a la fecha. La contracción de los salarios, jubilaciones y del crédito terminó afectando el crecimiento del consumo, principal componente del PBI.
La inversión explica poco más del 20% del PBI y se desagrega en dos grandes componentes, casi en partes iguales: la construcción por un lado, y la incorporación de maquinarias y equipos, por el otro. Según la cámara de cemento, el despacho a plaza cae un ‐4,7% en el acumulado de los primeros ocho meses del año, pero a un ritmo del ‐7,0% interanual en agosto último, marcando la aceleración del deterioro en el margen. El otro gran componente de la inversión es la incorporación de maquinaria y equipo, de los cuales 2/3 es de origen importado. Las importaciones de bienes de capital y sus piezas, caen a un ritmo del ‐8,3% en el año y al ‐13,8% al mes de Agosto último.
En su conjunto, los datos advierten un descenso de la inversión cercano al ‐5,0% en el primer semestre del año, y posiblemente llegué a los dos dígitos para el último trimestre del año.
Pese a lograr una cosecha récord (105 millones de toneladas) y buenos precios en la primera parte del año, igualmente las exportaciones de productos primarios y Manufacturas de origen agropecuario (MOA) acumulan una baja del 8% en los primeros 8 meses del año. La cifra advierte que la liquidación de la cosecha viene demorada, en parte porque las lluvias de abril y mayo afectaron el ritmo de cosecha y en parte porque productores prefirieron retener. Sobre la menor exportación agroindustrial, también se observa una caída del 13% en las exportaciones industriales (MOI), principalmente de la industria automotriz. El patentamiento de nuevos autos acumula un descenso del 10% en Brasil, afectando también las exportaciones argentinas. En suma, las exportaciones cayeron un ‐10% en lo que va del año, donde las agroindustriales caen un ‐8%, las industriales un ‐13% y las de energía un ‐15%.
Vale advertir que los guarismos todavía no reflejan el colapso de la soja un 35% respecto al precio promedio de la primera mitad del año. Si además se tiene en consideración que el precio del resto de los cultivos que exporta Argentina también acompaña la tendencia, los datos nos llevan a descontar que continuará la caída en las exportaciones el año entrante en otros USD 7.000 millones adicionales, equivalente a un descenso del 10% respecto a los 73.700 millones que se lograrían este año. Tal como viene sucediendo, el ajuste del consumo continuará forzando un descenso en las importaciones, sosteniendo el saldo comercial por encima de los USD9.000 millones también en 2015. Este saldo comercial se agota en turismo y “dólar ahorro”, obligando a pagar con reservas la deuda pública.
En 2014 cae el consumo privado, la inversión y las exportaciones. El único componente de la demanda agregada que crece es el gasto público, pero a expensas de mayor déficit fiscal. Es que mientras los ingresos tributarios crecen al 35% en los primeros siete meses del año, el gasto primario lo hace al 44% interanual. La proyección para el resto del año implica que el déficit fiscal primario se incrementaría a un total de 4,1% del PBI y el financiero a 5,0% del PBI
No se peca de monetarista por afirmar que la creciente monetización del déficit fiscal explica la mayor parte del proceso inflacionario que sufre la economía los últimos años. En números, este año el BCRA terminará emitiendo más de 166.000 millones de pesos sólo para monetizar el déficit primario, equivalente a 4,1% del PBI. Pero además el BCRA le transfiere dólares para el pago de la deuda en moneda extranjera por casi un punto del PBI, por lo que todo el financiamiento alcanza los 5,0% del PBI en 2014. El número no sólo representa la mitad de la base monetaria, sino que advierte que el BCRA opera bajo plena dominancia fiscal, sin más recursos que el “cepo” para evitar que el exceso de pesos que vuelca al mercado no atente contra sus reservas. Todo el desequilibrio monetario más pronto que tarde termina trasladándose a precios, atrasando el tipo de cambio oficial y presionando por una devaluación que agote vía precios el excedente monetario. La actual brecha entre el dólar oficial y dólar paralelo es parte de este proceso y anticipa una nueva ronda de devaluación. 2. Consideraciones Finales Aún cuando pagar el fallo implica llevar la deuda pública del 8% al 13% del PBI, sin siquiera hacer mella al notable desendeudamiento la última década, igualmente Argentina entró en desacato y se encamina a un nuevo default. Mas aún, los argumentos oficiales para no pagar el fallo viraron desde el tecnicismo de la RUFO, a una cruzada “anti buitre” alrededor del mundo, que llevó al G7 a tomar distancia de Argentina. Pese al desacato y al default, los precios de los títulos públicos se mantienen firmes no sólo por el bajo nivel de endeudamiento que aborta toda posibilidad de quitas nominales a futuro, sino que el sector privado considera que si el actual Gobierno no paga la sentencia en 2015, es muy probable que lo haga el próximo Gobierno en 2016, poniendo fin a la zaga del default. Ahora bien, la probabilidad que el actual Gobierno pague la sentencia no son nulas, ante la imperiosa necesidad de llegar al crédito externo que amortigüe la restricción externa, que para peor promete agravarse ante el colapso del precio de la soja. En efecto, en sólo semanas el precio de la soja se desmoronó un ‐35% y del maíz un ‐25%. Estocada a las exportaciones que se hará sentir en 2015, independientemente de si el Gobierno acata el fallo de Griesa. De hecho, de mantenerse estos precios tal como descuentan los futuros a mayo 2015, entonces las exportaciones se resentirían otro ‐10% en 2015, equivalente a otros USD 7.000 millones. La caída adicional en las exportaciones llega cuando la restricción externa hace rato limitó el crecimiento económico y la devaluación terminó siendo el único camino para hacer caer el consumo y permita estabilizar la pérdida de reservas del BCRA. Por supuesto, en enero de 2014 se devaluó en el marco de “un plan” que prometía ajuste fiscal (tarifas), monetario (tasas), reconciliación con el exterior (CIADI, Club de parís y Repsol), y una nueva promesa de sincerar el INDEC, todo con renovados equipos en Mecon y BCRA. Al margen de como terminó la realidad, lo cierto es que ahora no hay indicios de un nuevo plan integral que permita contener las expectativas frente una nueva devaluación, otorgando mayor posibilidad de traslado a precios, ahora sólo limitada por la profundidad de la recesión. Ante tal escenario el Gobierno intentará sacrificar reservas con tal de no devaluar, pero vale advertir que el margen no es significativo, además que ello no impedirá que escale la brecha. Es que independientemente a la posibilidad de pago de la deuda externa, igualmente el gobierno necesita USD 7.200 millones para atender los vencimientos de la deuda pública en dólares, ley local, donde su mayor parte se explica por el pago del Boden 2015 en Octubre. Sobre ello se suma los intereses a organismos internacionales y el reciente acuerdo con el Club de parís que demandan un total de USD1.400 millones. El default de la deuda externa genera una disminución del servicio de la deuda de sólo USD1.500 millones. Por lo tanto, para atender el servicio de la deuda pública ley local pero en moneda extranjera y el pago a Organismos internacionales, el Gobierno necesita de USD 8.600 millones el año entrante, desatando escenarios de reservas por debajo de USD 20.000 millones para fin de 2015, aún si no sacrifican reservas para defender el tipo de cambio.
En definitiva, la decisión de no acatar el fallo no sólo cortó casi toda posibilidad de crédito externo para moderar la restricción externa en 2015, sino que el colapso del precio de la soja a USD 340 la tonelada, promete agravar la falta de dólares, afectar reservas y deteriorar aún más el nivel de actividad. Simple, si los dólares no los trae la soja, ni la deuda, el nivel de consumo continuará ajustando a la baja hasta estabilizar nuevamente el nivel de reservas del BCRA, que suponemos perforarán los USD20.000 millones tras el pago del Boden 2015, ley local. El 2014 cerraría con una contracción del ‐2,6% del PBI, y para 2015 proyectamos otra baja de ‐3,2% del PBI, que posiblemente precipite en un demorado acuerdo con los holdouts. Vale advertir que si bien un rápido acuerdo en enero podría recortar ampliamente la caída, no la revertiría. Es que la combinación de inflación lanzada arriba de 40% y soja colapsando un ‐35%, en ese marco no habría ingreso de dólares suficiente que permita sostener el consumo, por lo menos no hasta que Argentina muestre clara intención de resolver también la inflación, el cepo cambiario, el déficit fiscal y el INDEC, aspectos que quizás recién se definan con la llegada del próximo Gobierno. En suma, el 2015 sin crédito ni soja, la recesión se acentúa. Fuente: ECONOMETRICA S.A. >
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